三只松鼠交出了一份有些矛盾的半年报。（三只松鼠2026年半年度报告）2026年上半年，公司实现营业收入52.80亿元，同比下降3.61%；归母净利润2.49亿元，同比增长79.94%；扣非净利润1.92亿元，同比增长276.94%。营收少了，利润反而大幅增加。几乎同一时间，三只松鼠宣布终止发行H股并在香港联交……

本文来自微信公众号： 炽野新消费 ，作者：炽野，原文标题：《零食行业增长没有消失 只是流向了渠道端》

三只松鼠交出了一份有些矛盾的半年报。

（三只松鼠2026年半年度报告）

2026年上半年，公司实现营业收入52.80亿元，同比下降3.61%；归母净利润2.49亿元，同比增长79.94%；扣非净利润1.92亿元，同比增长276.94%。营收少了，利润反而大幅增加。

几乎同一时间，三只松鼠宣布终止发行H股并在香港联交所主板上市。公司给出的解释是，基于市场环境与自身发展规划综合考虑，并强调终止上市不会对经营和持续发展造成重大影响。

利润大涨近八成，却在此时终止港股IPO，看起来颇有戏剧性。

但炽野觉得，如果只讨论三只松鼠为什么不去港股，或者把利润增长简单理解为“业绩反转”，还是把问题看小了。

把三只松鼠与鸣鸣很忙、万辰集团、盐津铺子、洽洽食品等企业的数据放在一起看，会发现中国休闲食品行业并没有整体失去增长。真正发生变化的，是消费者购买零食的入口，以及增长在品牌商与渠道商之间的分配方式。

过去，消费者先认品牌，再去电商平台或商超寻找产品；如今，不少消费者先走进量贩零食店，再从上千种商品中挑选。

零食还在卖，只是越来越多的生意流向了离消费者更近的渠道。

零食没少卖购买入口却变了

先看几组数据。

2026年上半年，三只松鼠营收下降3.61%；绝味食品营业收入25.15亿元，同比下降10.82%，归母净利润下降23.16%。但盐津铺子同期营收30.70亿元，同比增长4.41%，归母净利润增长14.10%；洽洽食品营收35.06亿元，同比增长27.39%，归母净利润增长177.38%。

品牌企业内部已经出现明显分化。

再看量贩零食渠道。

鸣鸣很忙上半年实现营业收入449.97亿元，同比增长60%；经调整净利润24.48亿元，同比增长136.61%。截至6月底，公司门店数量达到26405家，7月签约门店总数突破3万家。

万辰集团上半年实现营业收入348.36亿元，同比增长54.26%；归母净利润12.10亿元，同比增长156.58%。其中，量贩零食业务收入345.21亿元，同比增长54.49%。

三只松鼠与两家量贩零食企业的业务模式不同，收入规模不能直接用来判断谁强谁弱。鸣鸣很忙和万辰集团的大部分收入来自向加盟商销售商品，三只松鼠则主要依靠自有品牌产品销售。

但增速方向依然说明问题。

当部分传统品牌营收下降时，两家量贩零食企业的收入仍保持50%以上增长。这意味着消费者对零食的需求并没有整体消失，新增消费更多被低价、多品类、高密度门店承接。

炽野觉得，过去消费者买零食，常常是“想起某个品牌，再去找它”；现在越来越像“先走进一家店，再决定买什么”。

这个顺序变化很重要。

消费者入口掌握在谁手中，谁就更了解哪些价格带卖得快、哪些口味周转高、哪些包装更适合下沉市场。品牌仍然重要，但渠道对商品选择、价格和销售节奏的影响正在增强。

零食行业不是简单进入寒冬，而是增长开始搬家。

品牌省出利润渠道跑出规模

三只松鼠上半年利润大涨，主要靠什么？

财报显示，上半年公司营业收入下降3.61%，营业成本下降5.68%，销售费用则由上年同期的11.19亿元降至9.32亿元，同比下降16.66%。

其中，推广费及平台服务费由7.61亿元降至5.99亿元，减少约1.61亿元。同期归母净利润增加约1.11亿元。

也就是说，利润改善并不是因为卖出了更多产品，而是成本和流量费用降得比收入更快。

这并不意味着利润没有含金量。三只松鼠扣非净利润增长276.94%，说明增长并非主要依靠一次性收益。坚果业务收入增长3.52%，毛利率提高2.30个百分点；烘焙业务收入虽然下降10.13%，毛利率却提高7.31个百分点。供应链、产品结构和费用控制确实在改善。

但另一个问题也不能忽略。

根据一季报和半年报数据计算，三只松鼠第二季度营业收入约14.45亿元，同比下降约17.6%；归母净利润亏损约2428万元，扣非净利润亏损约5458万元。

这意味着，上半年利润主要集中在春节旺季所在的一季度。到了传统淡季，公司又重新出现亏损。

炽野认为，这正是三只松鼠这份半年报最值得观察的地方：费用下降可以迅速修复利润，却不能无限下降；春节旺季可以贡献利润，却无法覆盖全年的每个季度。

过去的互联网零食品牌，依靠平台流量迅速做大销售规模。如今，线上获客成本上升，品牌不得不减少投流、提高供应链效率。三只松鼠推广费及平台服务费明显下降，就是这种变化在财报中的体现。

品牌正在从“花钱买增长”，转向“省钱保利润”。

与之相对，量贩渠道仍处在扩张期，通过加盟开店、集中采购和低价货盘迅速做大规模。一个在收缩费用，一个在扩张门店，背后是行业增量重心的变化。

渠道变强品牌却不会消失

量贩零食店崛起，会不会让传统品牌失去价值？

目前的数据还不足以得出这个结论。

盐津铺子上半年营收增长4.41%、净利润增长14.10%；洽洽食品营收增长27.39%、净利润增长177.38%。品牌企业并非普遍下滑，产品结构、渠道布局和成本控制不同，业绩表现也有明显差异。

量贩渠道甚至可以成为品牌企业的新增长入口。

量贩店拥有大量门店，可以帮助新品快速铺开，也能让过去难以承担高额商超进场费和电商投流费用的中小品牌接触更多消费者。对盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等企业来说，量贩零食店已经成为重要销售渠道。

但渠道越集中，新的问题也会出现。

量贩零食的核心优势是低价和高周转。为了进入这一渠道，品牌商需要提供更有竞争力的价格、规格和供货条件。当消费者更在意“哪一包便宜”“哪个口味划算”，而不是包装上的品牌名字，品牌就可能逐渐变成渠道货架上的普通供应商。

过去，品牌向电商平台购买流量；现在，品牌又需要适应量贩门店的低价货盘。销售渠道变了，对效率的要求却没有降低。

因此，未来真正有竞争力的品牌，不能只会给渠道供货，还要拥有渠道无法轻易替代的产品。

盐津铺子的魔芋、蛋制品、海味零食，洽洽的瓜子和坚果，都是大单品思路。品牌只有在口味、工艺、品类和消费者认知上形成差异，才能避免陷入单纯比价。

渠道能够帮助产品卖得更快，但真正决定品牌能否长期赚钱的，仍然是消费者离开量贩门店后，能不能记住它。

量贩零食也有自己的利润难题

量贩渠道增长很快，但并非没有压力。

万辰集团上半年量贩零食业务收入345.21亿元，加回股份支付费用后的净利润为19.31亿元，对应净利率约5.59%。鸣鸣很忙上半年经调整净利润24.48亿元，与449.97亿元收入相比，对应净利率约5.44%。

两家企业的调整口径并不完全相同，不能机械比较，但都说明量贩零食是一门依赖规模、周转和效率的生意，利润率并不算高。

门店快速增加可以带动商品销售，集中采购也能获得更强议价能力。但随着门店越来越密集，同一区域内的客流会被分散，加盟商还要承担租金、人工和库存压力。

低价是量贩零食吸引消费者的重要原因，也意味着企业必须持续压缩采购、仓储和配送成本。一旦门店扩张放缓、单店销售下降或者价格战加剧，薄利模式就会受到考验。

所以，行业未来并不是渠道取代品牌，而是品牌与渠道重新分配价值。

渠道掌握门店、客流和货架，品牌负责产品创新、稳定供货和消费者认知。渠道不能只靠不断开店，品牌也不能只靠削减广告。双方最终都要回答同一个问题：低价之外，还有什么能够让消费者持续回来？

三只松鼠此时终止港股IPO，具体原因只能以公司公告为准，不能简单归结为业绩、估值或融资环境。但这件事仍然提供了一个观察窗口。

相比是否多一个上市平台，市场可能更关心：当零食行业的增量加速流向量贩渠道，三只松鼠这样的传统品牌如何重新获得收入增长？当推广费已经明显下降，又靠什么形成下一轮增量？

炽野看完这些数据，最大的感受是，零食行业并没有失去增长，增长只是换了位置。

传统品牌正在通过降本增效修复利润，量贩渠道正在通过门店和供应链扩大规模。前者需要解决营收增长和淡季盈利，后者需要解决单店质量与薄利模式。

品牌省出了利润，渠道跑出了规模。

但无论是品牌还是渠道，最终都不能只靠“省”或者“快”。能够长期留下来的，仍然是更高效的供应链、更难替代的产品，以及消费者愿意反复购买的理由。

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本文数据来源：

三只松鼠2026年半年度报告

三只松鼠《关于终止发行H股股票并在香港联交所主板上市的公告》

万辰集团2026年半年度报告

鸣鸣很忙2026年中期业绩公告，以及ST绝味、盐津铺子、洽洽食品2026年半年度报告

行业资料参考证券时报、新京报、财联社、中国食品安全网等公开报道。